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原标题：万物新生（爱回收）赴美上市瑞银投资，会成为下一个“优信”吗？
5月29日，摸爬滚打了10年、早就将上市纳入时间表的爱回收，终于正式宣布递交了赴美IPO的招股书，拟于纽交所上市，如果一切顺利，爱回收将有望成为中国二手3C电商第一股。
尽管爱回收创始人兼CEO陈雪峰去年接受媒体采访时表示公司不会“流血上市”，可招股书信息披露出的连年亏损、紧张的现金流及其内在的业务焦虑，似乎仍预示着爱回收谋求上市背后无奈的动机，资本市场对爱回收的估值也并不乐观。
为什么不乐观？一部分原因还在于当前的爱回收难免令人想起另一个二手交易市场的“佼佼者”——优信二手车，上市时也是第一股，如今却徘徊于中概股边缘，曾经一路狂跌的景象仍历历在目。一位业内人士甚至曾一度调侃道，“因为同属一个赛道，优信跌的让同行都不敢上市了”。
如今，二手3C电商赛道上，爱回收率先上市，其表现又将如何？同样出击第一股，是否会走上优信的老路？
至少从业务模式、上市路径、市场竞争环境看，爱回收确实很像二手3C领域的优信。
上市前减持，创始人、CEO不看好自家公司？
2016年爱回收完成D轮融资时，曾对外宣布过上市消息，至2018年年中，再次提及上市，但将其上市地点从原先的内地改为了香港或纳斯达克，现在上市进程终于得到切实推进。
创业公司大多都有个上市梦。
爱回收CEO陈雪峰看似尤为执着，只是让人不解的是偏偏在上市之前，他却两次减持了爱回收的股份，疑似提前套现。
根据招股书批露的信息显示，2021年2月前，陈雪峰共计持有13283317股普通股，2月8日，他转让了992513股给Shanghai Jinglin Jinghui Euaity investment Center。F轮融资中，陈雪峰持股实体C&XF再次卖出了1003468股爱回收股份，最终其持股实体的持股数变更为11287336股。
巧的是，爱回收另一位创始人孙文俊也在上市前卖出了600645股爱回收股份。
而且对比爱回收F轮的投资明细还可以发现，陈雪峰、孙文俊两位创始人的160余万股是以普通股方式卖给了F轮股东瑞银投资，单价为15.55美元/股。这一价格不仅比F轮优先股的售价（19.43美元/股）低，甚至比E轮售价（17.84美元/股）也要低。
如果两轮减持是套现的话，从2月至IPO之前，爱回收的这两位创始人先后减持了总计超过260万股，总价值超过3000万美金。
上市前套现，这种操作在互联网极为罕见，通常情况下公司创始人和大股东在180天锁定期后就可以卖出股票。有投资机构分析师表示，“这或许显示出创始人和部分财务机构对爱回收未来股价和企业发展的信心不足”。
尤其是以低于E轮、F轮融资时的售价卖出，直观看来这似乎意味着上市之后爱回收的市值很可能会低于融资时公布的估值，所以创始人才选择在上市之前疑似套现。
当然，这只是猜测，创始人多次提前减持，爱回收也没有就减持的问题进行公开回应。
其实信心不足的可能不止创始人或员工，背后的投资机构对这家二手3C电商领域的“老兵”，似乎也不复原来的热情。除了京东，不少连续几轮投资爱回收的投资方，没有继续出现在新
融资的名单中。如今上市在即，能不能成功套现离场还未可知。
过度依赖to B业务，二手3C市场的“优信”？
2018年6月25日，优信成功登陆美股，成为名副其实的中国二手车电商第一股，但在6个月禁售期结束后第一个交易日起，就迎来了大股东们的恐慌性抛售。一个月时间不到，优信一路从发行价9美元跌至最低3.6美元。
优信的大跌，其实是二手车电商在2B赛道上的一次大溃败。以B2B业务起家，优信二手车早期的营收核心大多是来自B2B业务，可是长期依赖2B业务，导致其在用户流量方面与其他竞争者逐渐拉开差距，丧失优势。到最后优信不得不将2B业务全部剥离，专注于2C的目标市场。
美国资本市场对to B类企业的估值和to C企业会有明显的差距，优信就是典型的例子，而爱回收恰恰也是由B端业务支撑，且极度缺乏C端用户。
根据爱回收对外发布的信息显示，2020年爱回收的196亿GMV中，国内加海外to B业务的GMV达到113亿；此外爱回收2020年的营收中，自营商品收入和平台收入里to B销售带来的收入占比分别为88%和50%，to B销售带来的收入占比为83%。
而从商业模式上看瑞银投资，爱回收通过C2B模式回收的所有设备中，有80%以上是通过旗下B2B平台拍机堂分销的。
也就是说，虽然爱回收对外宣称打通了C2B+B2B+B2C的全产业链闭环，可是公司回收的手机设备绝大多数卖向了B端而不是C端。因此我们看到，在国内二手电商平台排名上，to C的闲鱼和转转是第一梯队成员，而爱回收的月活用户数甚至不及闲鱼和转转的零头。沙利文用研结果也显示，仅13%的人通过爱回收交易过，而无提示提及率更是仅5.4%，远低于闲鱼和转转。
此外，在招股书中，爱回收没有披露任何to C相关的核心用户信息，也进一步验证了该公司在to C业务的羸弱。
长期以来，爱回收自比二手3C市场的“贝壳找房”，但其实两者有着本质的不同。贝壳找房以链家为根基，链家当初在二手房交易市场上之所以能够逆袭，在于帮助用户解决了房源的痛点，真正为用户提供优质的服务，才受到用户的拥护。但爱回收在C端，不仅缺乏稳定且庞大的流量渠道，反而深陷用户信任危机。
在黑猫投诉上，关于爱回收在回收或以旧换新活动中私自拆机、强制交易等问题的投诉不胜枚举。无独有偶，2016年起，优信因经营体系缺陷而在媒体报道中负面频现，多次被曝出与优信合作车商欺诈客户的新闻。
C端用户对检验、体验、售后等平台服务的要求更为严格，而缺乏C端基因、靠B端起家的公司，似乎普遍在拉拢与服务用户方面能力薄弱。
优信已然从to B赛道彻底转向to C赛道，但非常艰难，至今仍在摸索。爱回收能否在to C业务中找到突破口，也还是未知数。
重资产模式下，爱回收平台转型道阻且长
从收入状况来看，万物新生（爱回收）近三年的增长势头尚可。
招股书显示，公司净收入从2018年的32.6亿元增长到2019年的39.3亿元，增长20.5%，2020年又增长到48.6亿元，增长23.6%。2021年前三个月，万物新生的净收入为15.1亿元人民币，同比增长了118.8%。
爱回收的营收增长主要是受商品收入带动，也就是其自营收入。2018到2020年，其商品收入分别为32.5亿元、37.3亿元、42.4亿元，毛利率从2018年的14.1%提升至2020年的25.7%。
单看自营商品收入，爱回收的核心业务表现尚可，只是值得一提的是，爱回收的商品成本受重资产模式的影响仍居高不下。在支出端，商品成本占了万物新生的支出大头，2018年到2020年，万物新生集团的商品成本分别为28亿元、32亿元、36亿元，每年几百家门店的运营费用严重拖累了公司的盈利能力。
也正是这个原因，爱回收开始谋求转型，从单一品牌向多业务品牌、从直营回收业务向平台业务扩张，走平台化路线。
这一战略转型的成果可以从爱回收的服务收入看出。招股书数据显示，2021年Q1，万物新生的平台服务费收入为2.0亿，年同比增长137%。但是有一点，Q1万物新生的履约费用为2.2亿，营销费用为2.2亿。也就是说，服务收入连履约费用都不能覆盖，这意味着爱回收的平台单元经济模型（UE）着实过低。
为什么会这样？
一方面，爱回收的销售和营销费用大幅增长；2020年，万物新生的销售和营销费用占总营收的比例达15.2%，相比2018年的7.3%显著提高。
另一方面，追根究底还是其极度缺少C端用户。
爱回收的服务收入主要由在线商城的交易佣金组成，源于拍机堂B2B业务和嫁接在京东上的拍拍B2C业务。其中B2C业务中大部分采用京东POP第三方货源模式，履约成本相对较低，但即使在这种情况下，其平台的服务收入也无法覆盖履约费用，这说明拍机堂B2B业务的真实UE或许更加糟糕。
其中一层风险还在于，爱回收C端用户流量没有优势，日后会更难吸引到有优质货源的B端供应商，阻碍平台转型。如同优信，流量上长期处于劣势，让优信逐渐丧失了对车商的吸引力，从而导致车源流失。
爱回收上市之后，面临的困难不只是重资产模式拖累公司盈利、现金流紧张等问题，其在B2B的核心业务上也将面对像闲鱼、转转这类综合性二手电商平台的竞争压力。前几日，转转集团宣布旗下B2B二手3C交易平台—采货侠完成4500万美金A轮融资，闲鱼也开始在B端加速布局和投入并强势杀入线下。
巨头携资本强势入局，再加上流量的巨大优势，对于给爱回收带来主要业绩增长的B2B平台拍机堂来说，未来空间还有多少可想而知。
上市是创业公司们的一道坎，但成功上市并不意味着就能坐享其成，公司存在的各种问题反而会被放大。爱回收内忧外患未解，多次切换赛道更显示出战略的不稳和创始人的焦虑，它需要吸取优信的前车之鉴，才不至于重蹈覆辙。
此外，在公司IPO的关键节点，创始人先折价减持老股这件事，是套现还是对未来信心不足？其实也应该跟员工和投资人有个更为清晰的解释。
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责任编辑：王永生 瑞银投资
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